小說《天局》曾講述了這樣一個故事：一個普通人，不滿自己命運被掌控，于是決定自己作棋子，與神仙下棋。最終，他以自身為一枚黑子，跪死在棋盤一角，最終“勝天半子”鎖定勝局。“勝天半子”的故事充滿著智慧和勇氣。

6年前，萬達被迫去杠桿開始“賣賣賣”，最引人矚目的是以637.5億元的代價，將13個文旅項目和77家城市酒店的股權分別賣給融創(chuàng)的孫宏斌與富力的李思廉。萬達創(chuàng)始人王健林決然出清重資產，成為“徹底的商業(yè)管理運營企業(yè)”，一度讓外界唏噓。事實證明，王健林在關鍵時刻“賣賣賣”可謂是“勝天半子”，舍棄局部利益保存了整體利益，這成為王健林卷土重來的重要資本。

(資料圖片僅供參考)

王健林搭建了珠海萬達商管的平臺，黏合了381億戰(zhàn)投入局，珠海萬達商管2021年啟動赴港上市。這一系列操作讓人猛然發(fā)現，萬達“賣賣賣”赫然走在了房企成功轉型的前列。

一個大背景是，2021年房地產行業(yè)動蕩、形勢急轉直下，諸多房企陷入債務危機循環(huán)的泥潭?！巴踅×譃槭裁闯晒?？萬達就是賣得快，比覺悟晚的企業(yè)要好過很多，創(chuàng)辦人的智慧認知與決斷力非常重要，萬達做得不錯。”有“地產界思想家”之稱的馮侖曾這樣評價。

圖源：萬達商管招股書

萬達的成功確實近在咫尺。當人們都以為可以開香檳慶祝的時候，萬達珠海商管上市進程卻出人意料地延宕至今，三次遞表申請均沒有成功。據悉，珠海萬達商管若不能于2023年底成功上市，大連萬達需向戰(zhàn)略投資者支付約300億元的股權回購款。對大連萬達商管來說，今年確實來到了一個非常關鍵的隘口。

上市三次遇阻，一度引發(fā)了坊間對萬達重啟“賣賣賣”的猜測。新近一例是萬達據悉計劃以約10億元人民幣出售旗下快錢公司第三方支付牌照，意在緩解流動性壓力。此前不久，萬達集中澄清了“賣賣賣”的傳聞，比如“因虧空被華潤集團收購”、“出售20家購物中心”等均不實；“業(yè)績造假”、“提前歸還13億元美元離岸貸款的本息”等傳聞，萬達也予以否認。有分析稱，不排除這是一次“惡意做空”的行為，對于萬達來說，真正的考驗或許才剛剛開始。

珠海萬達商管上市申請過程可謂是一波三折。2021年10月21日珠海萬達商管開始沖擊港交所。2022年4月22日與10月25日沖刺均沒有成功。第四次沖擊已經啟動，自2023年3月31日境外發(fā)行上市新規(guī)施行以來，珠海萬達商管于4月13日遞交了備案材料，中國證監(jiān)會于4月20日受理了備案材料。

圍繞珠海萬達商管上市進程及大連萬達商管的財務狀況正在迎來監(jiān)管層面的審視。

圖源：證監(jiān)會網站

3月21日，中國證監(jiān)會向大連萬達商管申請發(fā)行60億元債券發(fā)出問詢函。引人關注有兩點：一是短期償債能力的問題，前文曾提過，珠海萬達商管若不能于2023年底成功上市，母公司大連萬達商管需支付約300億元的股權回購款；二是債券償付問題。根據申報材料披露，萬達近三年及一期發(fā)行人籌資活動產生的現金流量凈額分別為-245億元、-320億元、-113億元和-182億元。如果大連萬達商管不能在3個月內回復證監(jiān)會的問詢函，這筆發(fā)債將有可能會失敗。

將短期償債能力和債券償付能力列為審批的重點問題，折射出監(jiān)管的擔憂。

財報顯示，大連萬達商管2022年營收達到493.14億元，同比增長4.7%；但歸母凈利潤則同比下降了7.46%，僅為123.01億元。此外，短期借款環(huán)比增加了948.74%，達到了50.46億元，而一年內到期的非流動負債也增長了304.12%，達到了687.67億元。期間，由于償還有息負債本息等原因，大連萬達商管的貨幣資金下降了49.75%，降至217.11億元。

報告提及，大連萬達商管的短期負債暴增主要是由于珠海商管投資人本息的重分類所致。這表明珠海萬達商管的債務壓力正在向大連萬達商管傳遞，導致其短期債務急劇增加，子公司上市延宕顯然對母公司融資能力和資金運作形成了挑戰(zhàn)。

圖源：萬達電影公告

今年以來，大連萬達商管進行了不少融資活動。據不完全統計，包括發(fā)行資產支持證券、中期票據和債券等，負債規(guī)模已經超過了百億大關。此外，萬達文化集團和萬達投資也分別減持了萬達電影和萬達商管的股份。據企業(yè)預警通平臺顯示，到2023年，萬達系還將有數筆債券到期或行權。目前大連萬達商管已兌付回購部分債券，但資金狀況是否穩(wěn)定仍需進一步觀察。

再看300億元對賭回購的壓力問題。根據第三次招股書披露的信息，珠海萬達商管已經成功完成了2021年凈利潤目標，但需要第四次遞交招股書之后才能確定是否能夠達到2022年和2023年的凈利潤目標。如果珠海萬達商管未能在規(guī)定時間內完成上市，萬達將需要回購22家公司股份或支付現金補償，壓力可想而知。

22家公司分別是騰訊控股、螞蟻科技集團、中信資本、星匠、合眾人壽保險股份有限公司、碧桂園服務、金逸環(huán)球（碧桂園香港發(fā)展有限公司的全資附屬公司）、招商局輪船、周大福鄭裕彤家族、PAG等。

另外，爭議的地方在于，Pre-IPO融資估值達到1800億元，目前還值不值？物業(yè)行業(yè)確實是“長坡厚雪”，以萬物云為例，赴港上市時年利潤為17億元，市值545多億港元，目前萬物云市盈率回歸為18.85倍，市值為318億港元。

有人計算：珠海萬達商管2021年凈利潤35.12億元，市盈率約為51倍。當前港股上市的物業(yè)企業(yè)中，華潤萬象生活市盈率最高，僅為38.29倍，較2021年初下降超過50%。即使成功上市，能否撐得起1800億元的估值，要打一個問號。

與6年前相同的是，萬達又來到了一個關鍵的隘口，比如資金流緊張，部分債務期限將要到期，面臨償付風險、巨額回購壓力等考驗。與6年前不同的是，萬達這一次還能否重演一局“勝天半子”？仍是一個懸念。

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