科技不僅無時(shí)不刻地改變著生活，還是經(jīng)濟(jì)增長的主要引擎。作為新基建領(lǐng)域的重要組成部分，“機(jī)器人+人工智能”細(xì)分板塊今年整體漲幅超60%，其中兩大面向消費(fèi)端的頭部掃地機(jī)器人公司股價(jià)漲幅均超200%，領(lǐng)跑細(xì)分行業(yè)。

不過，狂歡的背后并非風(fēng)平浪靜。科沃斯機(jī)器人股份有限公司(下稱：科沃斯，603486.SH)在服務(wù)機(jī)器人領(lǐng)域的零售額已被北京石頭世紀(jì)科技股份有限公司(下稱：石頭科技，688169.SH)超越，且公司產(chǎn)銷一體的運(yùn)作模式帶來了居高不下的費(fèi)用率，進(jìn)而限制了公司利潤的增長空間，這似乎預(yù)示著當(dāng)前超100倍市盈率的股價(jià)充滿著泡沫。

石頭科技則在去小米化的同時(shí)，營收出現(xiàn)了負(fù)增長，加之小米推出了其他生態(tài)鏈公司的掃地機(jī)器人產(chǎn)品，如何處理好與小米的關(guān)系事關(guān)未來的前途命運(yùn)。

一年不到，兩家龍頭股價(jià)均暴漲超200%

《投資者網(wǎng)》在梳理2020年“機(jī)器人+人工智能”板塊時(shí)，發(fā)現(xiàn)了科沃斯與石頭科技兩大掃地機(jī)器人頭部公司的耀眼表現(xiàn)。

從股價(jià)走勢上看，科沃斯自今年4月底跌入不到20元/股的低谷(同時(shí)也是上市以來的低谷)后，便開始逆勢反彈，股價(jià)連續(xù)上漲了7個(gè)月，最高達(dá)73.42元/股，較低谷處漲了近3倍。目前科沃斯股價(jià)有所回調(diào)，但仍較年初價(jià)格有2倍多的漲幅。

來源：東方財(cái)富客戶端

今年2月份上市的石頭科技也不遜色。上市首日，其股價(jià)便直接拉升到了498.10元/股，較發(fā)行價(jià)271.12元/股溢價(jià)84%。盡管在疫情沖擊最嚴(yán)重的三月末，股價(jià)回落到313元/股，但仍然高于發(fā)行價(jià)。此后，石頭科技的股價(jià)演繹了與科沃斯一樣的走勢。

不僅如此，10月30日受三季報(bào)利好影響，石頭科技股價(jià)單日大漲20%，此后幾日最高直逼933元/股，較發(fā)行價(jià)翻了4倍多。截至12月4日，石頭科技股價(jià)較發(fā)行價(jià)上漲達(dá)228%。

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不過，對比來看，科沃斯股價(jià)的漲幅要略高一些，這既有來自公司業(yè)績回暖以及科技股利好行情的貢獻(xiàn)，還由于其年初股價(jià)因去年糟糕的業(yè)績陷入低谷的原因所致，一上一下之間，反彈空間就變得更大了。

按12月4日收盤價(jià)計(jì)算，科沃斯的市盈率(TTM)為114.2倍，而石頭科技的市盈率(TTM)為49.37倍，在科技屬性更強(qiáng)的石頭科技面前，科沃斯的股價(jià)走得更為強(qiáng)勢。

科沃斯龍頭地位岌岌可危，高估值邏輯弱

成立于1998年的科沃斯最早由代工開始，逐漸將業(yè)務(wù)邁向自有掃地機(jī)器人品牌科沃斯的生產(chǎn)與銷售，長期占據(jù)著國內(nèi)掃地機(jī)器人行業(yè)的頭把交椅。

不過，此前的掃地機(jī)器人“電器機(jī)械”屬性較強(qiáng)，大多數(shù)產(chǎn)品處在隨機(jī)導(dǎo)航或慣性導(dǎo)航階段，使用的傳感器還是碰撞傳感器及陀螺儀，走位混亂，被消費(fèi)者吐槽為“人工智障”。但隨著技術(shù)的提高，尤其是算法及軟件的升級，掃地機(jī)器人已經(jīng)擺脫當(dāng)初的機(jī)械屬性，成為降維版的“智能駕駛器”。

目前高端的掃地機(jī)器人全為激光導(dǎo)航及視覺導(dǎo)航，使用的傳感器為激光雷達(dá)、攝像頭，對掃地機(jī)器人的行走路線有著全局、清晰的規(guī)劃。這一階段，算法與軟件技術(shù)就成了提高用戶體驗(yàn)的關(guān)鍵，給科技公司帶來突襲的機(jī)會(huì)。

石頭科技就由此而來。2014年，由前百度產(chǎn)品經(jīng)理昌敬在內(nèi)的多位互聯(lián)網(wǎng)公司研發(fā)人員發(fā)起創(chuàng)辦石頭科技兩個(gè)月后，拿到小米的融資;2年后，第一款掃地機(jī)器人產(chǎn)品——米家掃地機(jī)器人上市，當(dāng)時(shí)這款機(jī)器憑借“過硬的技術(shù)、高顏值及高性價(jià)比”一炮而紅，而這僅僅是開始。

根據(jù)《投資者網(wǎng)》數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至今年三季度，僅以“服務(wù)機(jī)器人業(yè)務(wù)營收”計(jì)算，石頭科技在2019年就完成了對科沃斯的超越，而今年前三季度這趨勢還在延續(xù)，這也意味著，科沃斯掃地機(jī)器人龍頭位置受到后來者嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

來源：思維財(cái)經(jīng)制圖

除此之外，在費(fèi)用端石頭科技相對于科沃斯也有“壓倒性”的優(yōu)勢，《投資者網(wǎng)》梳理發(fā)現(xiàn)，2017年-2020年1-9月，石頭科技期間費(fèi)用率分別為4.4%、12.1%、9.84%、12.91%，同期科沃斯的期間費(fèi)用率分別為22.86%、23.48%、29.45%、29.87%，盡管兩者總費(fèi)用率差距有縮小的趨勢，但截至三季度仍有16.96%的差距。

來源：思維財(cái)經(jīng)制圖

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從上圖中可明顯看出，兩者期間費(fèi)用率差距最大的部分為“銷售費(fèi)用率”，2017年-2020年1-9月，科沃斯每年的銷售費(fèi)用率均要高出石頭科技10個(gè)百分點(diǎn)以上，這直接源于兩者迥異的經(jīng)營模式及渠道結(jié)構(gòu)，相對于科沃斯“產(chǎn)銷一體化”及自建線下渠道的經(jīng)營模式，石頭科技只抓研發(fā)設(shè)計(jì)與線上銷售，線上交由小米之家來分銷，極大的降低了公司的銷售費(fèi)用率，而這節(jié)省出來的銷售費(fèi)用率就變相增加了凈利率的提升空間。

科沃斯有沒有可能降低銷售費(fèi)用率呢?這個(gè)從短期來看不太現(xiàn)實(shí)，因?yàn)榭莆炙?ldquo;產(chǎn)銷一體化”的重資產(chǎn)經(jīng)營模式難以改變，其擁有的數(shù)千家線下門店(石頭科技無自有線下門店)，及2000多名銷售人員(石頭科技不足200人)組成的龐大銷售系統(tǒng)難以精簡。

因此，居高不下的銷售費(fèi)用率也成了科沃斯利潤空間增長的緊箍咒，2019年，科沃斯在經(jīng)歷砍掉代工業(yè)務(wù)、提升研發(fā)的主動(dòng)調(diào)整后，公司的凈利率降至歷史新低的2.28%，今年前三季度有所好轉(zhuǎn)，但仍然僅為6.07%，較石頭科技的30.18%去甚遠(yuǎn)。

而這并沒有影響科沃斯在二級市場的表現(xiàn)。截至12月4日收盤，科沃斯市盈率(TTM)為114倍多，比石頭科技的49倍多還高出一倍多。

石頭科技去小米化明顯，營收端卻深陷負(fù)增長

石頭科技IPO時(shí)被人討論最多的是小米爸爸對其扶持的利弊，一方面，石頭科技的崛起及對科沃斯形成的威脅，直接被歸因?yàn)槠湫∶咨鷳B(tài)鏈公司的地位;另一方面，小米價(jià)格厚道的經(jīng)營理念，導(dǎo)致石頭科技若不去小米化則很難賺到錢。

上市后，石頭科技加快了去小米化進(jìn)程，將對小米的依賴程度從2016年的98.6%降至今年上半年的13.7%，可以預(yù)見的是，按照每年超10%的占比降幅，或許不出2020年，石頭科技就能將這一數(shù)字降至個(gè)位數(shù)。

來源：思維財(cái)經(jīng)制圖

這一趨勢的好處是顯而易見的，也是資本市場愿意買單的。首先，去小米化的推進(jìn)，使得石頭科技的盈利能力得到顯著提升，毛利率從2016年的19.21%提升至今年三季度的51.25%，凈利率從2016年的-6.14%提升至今年三季度的30.18%。

來源：思維財(cái)經(jīng)制圖

其次，去小米化后，石頭科技將進(jìn)一步聚焦到自己的精品路線，通過旗艦機(jī)型的運(yùn)營提升消費(fèi)者的品牌認(rèn)知，尤其是搶占高端市場，進(jìn)而鞏固與擴(kuò)大自己的市場份額。

不過，去小米化同樣是一把雙刃劍。石頭科技擺脫的米家掃地機(jī)器人系列產(chǎn)品，小米會(huì)找到其他的生態(tài)供應(yīng)鏈公司來做，比如2019年8月初小米上線的米家掃拖一體機(jī)的制造商是云米，熟悉小米生態(tài)鏈的人知道，云米是一家主要負(fù)責(zé)小米凈水器的ODM生產(chǎn)商，交給云米負(fù)責(zé)掃地機(jī)器人，可以理解為小米在扶持石頭科技的競爭對手。

2019年10月，小米再次上線一款米家掃拖機(jī)器人，不過這次的制造商換成了追覓科技。由于這款視覺導(dǎo)航掃拖一體機(jī)器人使用成本較低的攝像頭模組，售價(jià)僅有1299元，而追覓科技與石頭科技有點(diǎn)相似，創(chuàng)始人來自研發(fā)領(lǐng)域，之前做過吸塵器、吹風(fēng)機(jī)。來自京東與天貓的電商評論均顯示，這款產(chǎn)品好評度與石頭科技的持平，而售價(jià)卻便宜不少。

可以說 ，當(dāng)前石頭科技的巨大隱患是，米家掃地機(jī)器人交由其他小米生態(tài)鏈公司后，是否會(huì)培養(yǎng)出第二個(gè)石頭科技，從而在小米渠道上形成與石頭科技的正面硬扛?

一個(gè)不好的兆頭是，三季度石頭科技營收增長仍未走出疫情影響的負(fù)增長局面。今年三季度，石頭科技營收增速為-1.66%，科沃斯同期為20.25%，營收的頹勢則直接預(yù)示著石頭科技短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)市場份額的突圍。

來源：思維財(cái)經(jīng)

既要保持市場份額的增長，又要處理好與小米的關(guān)系，這些對剛開始“放飛自我”的石頭科技均是挑戰(zhàn)。

當(dāng)前，掃地機(jī)器人零售額增速已不比當(dāng)年(2019年就已陷入負(fù)增長)，況且這一品類并不像冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)的需求剛性，其可選消費(fèi)的屬性，疊加傳統(tǒng)家電、新晉品牌的入侵，兩家掃地機(jī)器人的耀眼市場表現(xiàn)，未來能否持續(xù)，還要打上一個(gè)大大的問號。

關(guān)鍵詞： 科沃斯 石頭科技