囿于四川30余載，菊樂食品再沖IPO。6月11日，四川菊樂食品股份有限公司(以下簡稱“菊樂食品”)在證監(jiān)會官網(wǎng)披露了更新版本的招股書，擬赴深交所中小板上市。2017年菊樂食品首次沖刺IPO，2018年3月被宣布終止審查。2019年7月重啟IPO征程，后因證監(jiān)會下發(fā)警示函再次暫停。雖然是第三次遞交招股書，但菊樂食品依然存在依賴核心產(chǎn)品、區(qū)域市場集中等問題。

三交招股書

據(jù)招股書顯示，菊樂食品擬公開發(fā)行股份不超過3082萬股，首發(fā)募集資金5.6億元將用于投資年產(chǎn)12萬噸乳品生產(chǎn)基地項目、溫江乳品生產(chǎn)基地技術(shù)改造項目、營銷服務(wù)中心升級建設(shè)項目、研發(fā)中心升級建設(shè)項目。

事實(shí)上，這是菊樂食品遞交的第三份招股書。2017年底時，菊樂食品首次沖刺IPO，2018年3月被宣布終止審查。2019年7月菊樂食品重啟IPO征程，后因證監(jiān)會下發(fā)警示函再次暫停。今年4月證監(jiān)會對菊樂食品下發(fā)的警示函顯示，菊樂食品分公司存在出納挪用公司資金發(fā)生額累計達(dá)9578萬元且首次申報稿未披露該事項、貨幣資金披露不實(shí)、內(nèi)控制度存在重大缺陷、返利計提不準(zhǔn)確等問題。

菊樂食品解釋稱，2014年12月-2019年3月期間，其眉山分公司原出納李某利用職務(wù)便利，主要通過偷蓋空白支票、電子業(yè)務(wù)結(jié)算書，偽造銀行回單、對賬單等舞弊方式，通過每月利用公司本部撥款和眉山分公司實(shí)際付款的時間差，多次挪用公司資金，累計發(fā)生額約9578萬元。

對此，菊樂食品在招股書中表示：“公司與資金管理相關(guān)的內(nèi)部控制在支付關(guān)鍵控制點(diǎn)的執(zhí)行方面存在重要缺陷。眉山分公司在2019年3月之前沒有嚴(yán)格按照貨幣資金管理制度的要求，每月對票據(jù)進(jìn)行監(jiān)盤，導(dǎo)致沒有及時發(fā)現(xiàn)票據(jù)異常情況的執(zhí)行缺陷，是導(dǎo)致李某挪用資金事件發(fā)生的直接原因。”

在香頌資本董事沈萌看來，在上市之前，如果存在還沒有解釋清楚的問題，特別是財務(wù)問題，可能會延緩IPO進(jìn)程。

資料顯示，菊樂食品主營業(yè)務(wù)為含乳飲料及乳制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括常溫含乳飲料、常溫純牛奶、常溫調(diào)制乳、常溫酸奶、低溫酸奶、低溫鮮牛奶、常溫復(fù)合蛋白飲料七大類。

依賴核心產(chǎn)品

菊樂食品主要收入依賴于以“酸樂奶”為主的含乳飲料。2019年，菊樂食品含乳飲料的銷售金額占比達(dá)到73%，而滅菌乳和低溫產(chǎn)品占比分別為12.9%和10.84%。

對于過于依賴核心產(chǎn)品，菊樂食品表示：“公司的經(jīng)營業(yè)績對含乳飲料產(chǎn)品存在較大的依賴性。盡管公司擬通過募集資金投資項目擴(kuò)大其他常溫乳制品及低溫乳制品的市場份額，以降低含乳飲料產(chǎn)品銷售出現(xiàn)異常波動而導(dǎo)致的經(jīng)營風(fēng)險，但公司短期內(nèi)仍然存在對含乳飲料產(chǎn)品的依賴風(fēng)險。如果未來含乳飲料市場環(huán)境或消費(fèi)者習(xí)慣發(fā)生較大變化，公司的經(jīng)營業(yè)績可能受到較大影響。”

自菊樂食品1997年推出“酸樂奶”含乳飲料以來，至今該產(chǎn)品已有超過20年的歷史，市場占有率一直保持前列。根據(jù)尼爾森的零售市場研究數(shù)據(jù)，2018年，菊樂食品“酸樂奶”含乳飲料在成都市場的份額為49.2%，穩(wěn)居酸味奶品類第一。而在四川省，其市場占有率從2016年的14.9%提升到2018年的16.3%，居第二位。

“依托菊樂食品含乳飲料的優(yōu)勢，聚焦核心市場、渠道、產(chǎn)品、客戶，菊樂食品有一定的生存空間，但這個空間并不會太大。”業(yè)內(nèi)人士說。

根據(jù)中國奶業(yè)統(tǒng)計，2008-2017年，我國含乳飲料的銷售凈利潤率在20%以下波動，并從16.26%下降到了11.47%。

在看到含乳飲料的銷售凈利潤率不斷下滑的市場后，菊樂食品似乎也意識到依賴大單品的風(fēng)險，并計劃借上市資本拓寬品類。招股書顯示，菊樂食品首發(fā)募集資金5.6億元，其中，擬使用募集資金中的37.5%(約2.1億元)用于年產(chǎn)12萬噸的乳品生產(chǎn)基地和提升含乳飲料產(chǎn)能;同時計劃投入1.9億元用于改建溫江乳品生產(chǎn)基地，加碼低溫業(yè)務(wù);計劃投入1.2億元用于營銷服務(wù)中心升級建設(shè)項目，包括18個庫房、60輛冷藏車以及8000個渠道終端建設(shè)。

“雖然菊樂食品希望在酸奶、巴氏奶等低溫產(chǎn)品上加大投入，迎合國內(nèi)乳制品消費(fèi)升級的趨勢，然而一旦菊樂食品大規(guī)模進(jìn)入低溫業(yè)務(wù)，將面對新乳業(yè)、伊利、蒙牛等乳企的圍剿，菊樂食品在品牌和渠道上都很難形成競爭優(yōu)勢。”經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝表示。

區(qū)域難題

菊樂食品的前身是成立于1984年的成都菊樂健康食品開發(fā)公司。早在1996年，菊樂食品便推出“菊樂純牛奶”，是中國西部地區(qū)最早引進(jìn)利樂生產(chǎn)線、從事超高溫滅菌乳生產(chǎn)的企業(yè)之一。

作為四川土生土長的乳制品企業(yè)，菊樂食品30多年一直沒有走出四川。數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年，菊樂食品在四川省內(nèi)市場實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為98.62%、98.47%和98.16%。

囿于四川，也成為制約菊樂食品發(fā)展的關(guān)鍵因素。2017-2019年，菊樂食品實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入分別是6.96億元、7.85億元、8.5億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別是2228.56萬元、7202.63萬元、1.11億元。

營收情況往往能夠直接反映出企業(yè)的實(shí)力。2019年同城乳企新乳業(yè)營收為56.75億元，而菊樂食品只有8.5億元。而按照伊利2019年902.2億元營收計算，菊樂食品體量不足乳業(yè)巨頭的1%。

菊樂食品在招股書中稱，若公司出現(xiàn)四川省外市場開拓不力或區(qū)域內(nèi)市場需求有所降低，將對公司未來盈利能力有所影響，存在區(qū)域市場集中和市場開拓的風(fēng)險。

這也引起監(jiān)管層的擔(dān)憂。證監(jiān)會在2020年4月下發(fā)的反饋意見中要求菊樂食品：補(bǔ)充披露區(qū)域銷售集中對經(jīng)營可能造成的影響，是否存在對主要客戶的依賴，說明是否存在銷售區(qū)域過度集中的風(fēng)險，并在“重大事項提示”中進(jìn)行充分披露;是否具有四川省外市場開拓能力，未來如何進(jìn)行四川省外業(yè)務(wù)的拓展。

關(guān)于菊樂食品面臨的區(qū)域市場集中相關(guān)問題，北京商報記者發(fā)郵件采訪菊樂食品，但截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

“四川市場集中度過高，令人不免擔(dān)憂其市場容量和拓展前景，這也將在一定程度上影響菊樂食品未來的營收。”乳業(yè)專家宋亮建議，菊樂食品應(yīng)該牢牢守住四川的區(qū)域市場，深耕區(qū)域三四線城市，同時根據(jù)當(dāng)?shù)厥袌鲂枨笞龊卯a(chǎn)品定位，在產(chǎn)品的性價比和功能性方面做進(jìn)一步提升。

(北京商報記者 錢瑜 王曉)

關(guān)鍵詞： 菊樂食品 上市攔路虎